方正富邦基金首席投资官崔建波:核心资产长期投资逻辑未变 “成瘾性”的消费均值得投资

  近期核心资产大幅回调、顺周期品种继续上涨,市场风格出现“急转弯”,基金“抱团”股受挫。本周,《红周刊》记者专访了方正富邦首席投资官崔建波,就当下市场以及长期投资的方向展开探讨。

  他表示:“后疫情时代,随着流动性逐渐恢复正常,核心资产的估值空间会受到一定压制。但是由于消费升级、居民资产转移和投资环境改善,核心资产长期投资逻辑未变,依旧是最好的投资品种。”

  此外,他还看好出口链带来的结构性投资机会。虽然在国内率先控制住疫情的前提下,产品出口情况向好。但是在海外厂商复工后,能否继续保持海外市场市占率,才是决定出口链相关公司长期投资价值的关键。目前我国在新能源车以及高端制造等领域,出口优势明显。

  核心资产短期估值空间被压缩

  长期投资逻辑仍在强化

  《红周刊》:近期市场风格出现巨大转变,机构抱团股大幅回调挫伤市场人气,对于接下来的走势,您作何预判?

  崔建波:今年下半年,最晚第四季度,我判断新冠疫情很有可能得到有效控制,国内外经济生活大概率恢复正常。在这一预期下,全球货币政策也会逐渐回归正常。近期,美国10年期国债利率已经从0.6%上升到1.5%左右。基于对市场流动性降低的预判,接下来的市场表现也会有迹可寻:核心资产的估值空间可能会暂时被压缩,股价波动区间会收窄。但长期看,核心资产的投资逻辑并未改变。

  今年市场与2010年有一定相似性,当时在2008-2009年4万亿的财政拉动后,市场也经历了先猛涨再企稳的情况。而当前市场还看不到大的系统性风险,因此仍具备投资机会。

  《红周刊》:在经济复苏大背景下,顺周期板块会不会是确定性最高的一类呢?

  崔建波:从2020年三季度迄今,与经济复苏相关的顺周期行业都有不错的表现。但是本轮顺周期的行情主要由供给收缩所推动,需求端实际并没有明显变化,所以并不存在长期投资机会。

  当下,市场上许多观点对全球经济复苏有非常乐观的预期,尤其是对美国的基建和地产的需求。但是,美国将大力开展基建的判断,并没有直接的依据来佐证;至于房地产,除非美国重新开放全球移民,不然也很难有大的需求缺口。因此,经济还在缓慢恢复过程中,经济高速增长的预期可能过度乐观。

  因此,对于全球性需求会拉动大宗商品上涨的观点,我持怀疑态度。而供给方面,随着疫情抑制的大宗商品供给逐渐恢复正常,顺周期的逻辑或许也将被颠覆。

  《红周刊》:那么,核心资产的投资逻辑是否被破坏,它的投资价值如何来看呢?

  崔建波:核心资产长期估值逻辑还在继续强化中。首先,资本市场处在巨大变革中,治理环境发生大幅改善,只有经营好公司,才可以有长足发展,而投资者是在分享公司成长带来的收益,因此需要注重对公司基本面和长期价值的研究。

  其次,由于利率水平下降,居民资产配置向股市转移大势所趋,所以核心资产的估值也被抬高。即使当前利率环境有所改变,但长期还是低利率的环境。由于稀缺性,未来还可能出现无限的资金追逐有限资产的情况,所以拉长时间看,核心资产估值不会低。

  此外,中国经济正处于中低速的增长和经济结构转型的过程中,高端制造业、服务业和消费逐渐成为经济增长的主要拉动力,因此基建和房地产的重要性在减弱。如果经济过热出现通胀,那么核心资产的上涨逻辑可能被打破。但是现阶段,投资核心资产的逻辑仍在强化的过程中。对于考察期限需要拉长,投资者要关注公司未来三年、五年甚至十年的成长性。

  “成瘾性”的消费都值得投资

  白酒依旧是一条好赛道

  《红周刊》:与国外消费品相比,国内消费品是否具备投资优势?

  崔建波:全球化背景下,内地公司也会进行国际化定价,通过对标全球同类公司的规模以及增长情况,来判断估值是否合理。我国消费品最大的优势是依旧具备非常好的成长性,每年盈利增速能在十个甚至二三十个百分点,而且未来还有继续发展的空间,成长性明显优于海外的可口可乐、雀巢等消费品巨头。

  《红周刊》:在消费行业的细分赛道中,经历过这一轮股市的调整,您具体看好哪些细分赛道呢?

  崔建波:我所理解的消费是一个大的范畴,包括食品饮料、医药医疗甚至像美团、顺丰等具备消费品属性的互联网公司。此外,疫情得到控制后,港股中博彩公司的相关业务也会逐渐恢复。归纳总结,“成瘾性”的消费都是值得投资的,包括白酒和电子烟等。以白酒为例,随着居民消费升级,白酒的品牌溢价也逐渐增高,但是行业成本低,投资产出比非常好。

  《红周刊》:但是也有观点认为,“白酒不是好赛道,但是茅台是好公司”。您认同这种观点吗?

  崔建波:白酒是一条很好的赛道。虽然行业的产量没有增加,但是价格却一直在上涨,而且行业的盈利能力非常强。对比看,茅台的净利率能达到70%,而表现较好的制造业公司,净利率仅能达到10%左右。

  不过白酒市值水平太高的问题值得警惕。目前行业的市值占全部A股8%,这一比较着实不低。此前上市银行的市值在A股占比曾到过40%,但是美国这一比例只有10%,如今A股中银行的比例也回到10%左右。我认为单一行业的市值占比过高极不合理,未来大概率会出现回归,而这种回归可能是自身市值水平的下降,也可能是其他行业市值的提高。

  《红周刊》:后疫情时代还有哪些投资的亮点值得关注呢?

  崔建波:出口链相关产业会出现结构性机会。去年三季度开始,出口链相关的机会受到关注。疫情刚爆发时,市场普遍预期出口会受损,但是中国率先控制住疫情,在其他国家停工停产的情况下,中国的出口份额增速很快,从一个侧面印证了我国产业链的完整性和制造业的竞争力。

  出口链方面表现较为出色的行业,如工程机械、化工、家电等,在此前的出口占比较高。疫情结束后,它们能否保持住优势,并保持份额的持续增长决定了长期的成长性。目前来看,制造业的优势还是比较明显的,从各方面已经在侵蚀国际同行厂商的市场份额了。

  《红周刊》:当前阶段,哪类公司是您不会去持有的呢?

  崔建波:首先,重资产的公司我不看好,它们很难有好的成长性。随着技术的进步,此前投入的资产无法跟随新的技术创造价值,变成落后产能,从而被升级改造甚至被淘汰,公司的投入和产出的比率会下降,难以为投资者创造好的投资回报率。

  其次是行业空间小的公司。如果某些行业一年的收入只有100亿左右,按照周期最高点20%的利润率,每年净利润最多只有20亿。行业中相关公司的成长空间,很容易碰到天花板,这类公司股价再低我也不碰。只有市场容量大的行业,才算得上是好赛道。例如欧美传统的烟草市场达到8000亿美元容量,在电子烟替代传统烟草的过程中,电子烟未来空间也可以期待。

  所以,在我的投资框架中,绝对收益与低估值是截然不同的。随着经济结构的转型,消费、科技、高端制造等已经成为新一轮高速成长的行业,只从低估值中去选择标的,获利会很有限。

  一些所谓低估值的传统行业,它们的上涨是暂时的。例如水泥,本身的技术含量不高,也没有形成垄断,但是利润率却很高,这是各家厂商“协同”的结果。各家厂商在控制产量的情况下,很容易把水泥价格保持在相对较高的位置。但是价格会向下游厂商传导,一旦下游的利润空间被大幅压缩,想一直保持高价很难。

  绝对收益不等于低估值

  坚持好赛道、好公司和合理的定价

  《红周刊》:您担任基金经理多年,请分享一下您的投资风格和策略。

  崔建波:我的投资风格是追求绝对收益。我会尽量保持净值稳定,把净值回撤控制好。具体说来,我会自上而下进行投资,在把握市场全貌的基础上,对好赛道的好公司进行合理估值。以核心资产投资为例,如果市场风险偏好较低,核心资产的估值可能会落到一个相对低的位置,如果风险偏好是中性的,估值大概率也会在中枢位置。

  《红周刊》:面对核心资产估值区间可能收窄,您会如何践行绝对收益策略?

  崔建波:对于公司合理估值区间的研判,除了市场风险偏好外,公司的成长性尤为重要,只有投资有成长性行业中的公司,才可能实现绝对收益。

  成长性行业的估值要比传统行业高很多。这就需要在好行业中精选公司,如果二者都在快速成长,那么盈利情况会在一定程度上消化估值。

  当前,估值下限的位置非常重要,这决定了好公司能否有一个合理的定价。例如茅台,如果环境没有特别大的变化,40倍是一个非常安全的估值下限。但对于这类长期看好的核心资产,即使估值没有到合理区间的下限,在中位水平的情况下,我也会去建仓;但如果找不到既安全又有弹性的公司,我会选择空仓。

本文来源: 每日商业报道 文章作者: 每日商业报道

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