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透析商业事件

谢冬冬

2021-08-06 10:31:05

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近日，华瑭医疗向港交所递交了招股说明书。这一家字面上的“医疗”公司，实际是做着医疗器械代理销售的业务，并不是制造商。

在灼识咨询报告中，给了华瑭医疗两个响亮的定位：全国第二大跨境高值医疗器械商业解决方案平台，国内最大眼科进口商业解决方案平台，且市场份额是第二名的3倍。

然而，每日商业报道（www.bivzcw.com）注意到，华瑭医疗面临的高值医疗器械市场虽然有广阔成长空间，但其经营中，存货高、负债猛增等情况不容忽视。

此次IPO募资，华瑭医疗计划用于：投资提高其仓储自动化规模，提高运营效率；巩固及扩大品牌合作伙伴基础；增强其技术系统以支援商业解决方案业绩；选择创新的海外批准医疗器械的引进商业化。

代理多家跨国医疗器械

华瑭医疗的前身是大昌洋行的医疗健康业务板块，这家总部位于瑞士苏黎世的国际贸易集团成立已有150余年。1902年，大昌洋行开始进入中国，独家代理了众多欧美先进仪器，产品种类十分丰富，包括颗粒、物理、化学、生化通用实验室的各类分析仪器及流程仪表设备等。

2018年初，华平投资主动与大昌洋行商讨对其中国医药保健业务的收购。华平投资董事熊超曾表示，早在主动接触大昌洋行前，华平就已经对医疗器械市场拓展领域进行了深度研究，并且发现这个细分市场存在巨大的机会。

2018年11月1日，华平投资宣布完成对该业务的100%股权收购，整体交易金额约1.154亿美元。2019年1月，独立后的公司正式更名为“华瑭大昌”。 以“瑭”字，意指美玉，形容品格高洁，意志坚韧，大器之材。

截至此次IPO前，华平投资仍是华瑭医疗（华瑭大昌）的全资股东。招股书显示，华瑭医疗在上市前的股东架构中， 华平投资实体透过Huttonite Investments、Huttonite Group、华瑭医疗集团、华瑭香港及HT ESOP Holding持有公司100%的股权。

当前，华瑭医疗主要通过华瑭商业以及旗下华瑭物流开展业务。

国内拥有庞大且快速增长的高值医疗器械市场，根据灼识咨询的预测，中国高值医疗器械市场规模（按GMV计），由2015年的人民币1053亿元增长至2020年的人民币2575亿元，预计2020年到2025年将进一步增长至人民币5659亿元。

当中国成为全球医疗器械品牌的战略目标市场，越来越多国际品牌进入中国时，也要面临严格的监管环境、建立分销渠道及供应链基础、管理大量医疗器械的SKU和规格等诸多挑战，因此全球品牌开拓中国市场的第一步就是选择一个成熟的商业合作伙伴，获得便捷专业地解决方案。  

华瑭医疗目前为28个品牌合作伙伴提供服务，几乎全部属于医疗专业的高值医疗器械品牌。知名品牌包括爱尔康、MicroVention、Illumina、施乐辉、罗氏、雅培及宝洁（可丽蓝）等。

当前，华瑭医疗在中国管理超过500家具有广泛毛细分销渠道的地方分销商，覆盖全国所有省、直辖市及自治区的约1700家公立医院和900家私立医院。在上海、北京和广州运营了8个可以容纳不同类别产品的仓库，运输体系覆盖全国近3,000个县，部分订单可以实现次日达。

例如，华瑭医疗2018年在上海外高桥保税区设立专有物流中心，为Illumina设计并提供了冷冻房、冷藏房等，提供办理其产品进口、入库加工及仓储配送服务，能快速将业务推广到全国多个城市。

侧重产品分销，毛利率不高

招股书显示，2018年-2020年及截至2020年及2021年5月31日止五个月，华瑭医疗的持续经营业务收益分别为6.98亿元、9.56亿元、9.91亿元、2.12亿元及6.74亿元；净利润分别为6474.3万元、1666.4万元、3182.5万元、-268.2万元以及1894.3万元。

从业务模式来看，华瑭医疗的收益主要来自两种业务模式，分销模式下的销售货品和服务模式下的服务提供。

但在现阶段，华瑭医疗的大部分收入还是依赖产品销售，主要来自分销模式，其作为品牌商的国内总代理，采购货物形成存货，并转售给二级分销商、医疗机构、药店等，确认商品销售之后回款。

2018年、2019年和2020年度，其来自销售医疗器械及保健消费品的收入分别为5.60亿元、7.42亿元和7.91亿元，占总收入的比例分别为80.3%、77.5%和79.8%。而同期，华瑭医疗提供产品商业化解决方案服务的收入则分别为1.37亿元、2.14亿元和2.00亿元，占比分别为19.7%、22.5%和20.2%。

截至2021年前5个月，华瑭医疗来自医疗器械及保健品销售的收入占比甚至超85%。

而侧重分销业务，也自然导致了华瑭医疗不能像典型的医疗企业拥有吸睛的“高毛利率”。招股书显示，2018至2021年前5个月，该公司的毛利率分别为20.7%、20.8%、20.1%及16.3%。

此外，每日商业报道（www.bivzcw.com）注意到，华瑭医疗近几年在不断缩减IT投入，或许还会更进一步地依赖分销货品而产生的收入。自2018年发生收购事项后，华瑭医疗于2019年、2020年及截至2021年5月31日止五个月分别产生IT开支2190万元、1720万元及1010万元，分别占同期收益的2.3%、1.7%及1.5%。由此可见，华瑭医疗在资源开发、定制及实施信息技术系统，以支持及提升商业解决方案平台投入呈现收缩趋势。

对此，华瑭医疗在招股书风险提示中的解释是，投资于技术及创新业务方案必然存在不确定性，可能面临相关投资无法收回或收回时间长于预期的可能。 

目前，华瑭医疗在技术上主要依赖第三方授权，如微软、Adobe及若干信息管理系统。如若日后未能取得该等技术授权，华瑭医疗目前又尚未能取得有关替代技术，这对华瑭医疗信息技术系统的功能及业务运营将产生不可估量的负面影响。

偿债压力大

不断加重分销模式依赖，华瑭医疗难免遭遇存货、信贷及应收款风险。招股书显示，2018至2020年及截至2021年5月31日止五个月，华瑭医疗的存货分别为1.365亿元、1.029亿元、2.004亿元及3.992亿元。同期，存货周转天数分别为123.1日、57.7日、69.9日及80.3日。近年来，周转天数有增加的趋势。

应收账款方面，2018至2020年及2021年前5月，华瑭医疗的贸易应收款项及应收票据分别约为1.3亿元、1.36亿元、1.04亿元及1.41亿元，占整体营收的比例较高。招股书中也提示风险称“公司贸易应收款项及应收票据的金额日后可能会增加，这将使公司有效管理营运资金更具挑战性。”

每日商业报道（www.bivzcw.com）注意到，华瑭医疗频繁录得经营现金流出净额，或许也是因存货及各类应收款项增加所致；2018年、2020年及2021年前5个月华瑭医疗经营现金流量净额分别为-1.39亿元、-2.03亿元和-1.18亿元。

不太乐观的现金流，让华瑭医疗接下来面临着巨大的偿债压力。招股书显示，公司的资产负债比率从2018年的5.4%跃升到2020年的173.7%，至2021年前5个月其资产负债比率继续攀升至218.9%。截至2021年5月31日，华瑭医疗共有4.667亿元的未偿银行借款，均须于一年内或按要求偿还，偿债压力不容小觑。

此外，华瑭医疗现有的解决方案对行业内品牌客户有几成吸引力仍有待观察。每日商业报道（www.bivzcw.com）发现，2018年-2020年以及截至2021年5月31日止五个月，华瑭医疗采购金额最大的5家供应商中，分别有2家、3家、3家及5家为公司的品牌合作伙伴，分别合计占公司总采购额的96.8%、97.3%、96.1%及94.1%。而其中，华瑭医疗向最大供应商的采购额分别占其2018年、2019年、2020年及截至2021年5月31日止五个月采购总额的86.8%、80.5%、54.0%及45.7%。这些都暴露出合作客户相对集中的问题。

总之，以总代理的经销模式，在目前互联网深入渗透消费者的当下，华瑭医疗创新求变刻不容缓。

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